【祿】主板熱鬧指數（實戰、下篇）—— 成交熾熱必然有股災？

導讀：2018年開局以來港股可謂價量齊升，恆生指數屢創新高、大市成交量亦節節上升，近日成交量更迫近 2,000 億。參考歷史主板成交量，紀錄高位為 2015/4/9 的 2,906 億；而以曆月平均計，歷史紀錄為 1,981 億。所以 2,000 億成交絕對不容小覷，然而成交熾熱過後是否必然有股災？筆者的「主板熱鬧指數」正嘗試解答這個問題。在 12 月市場淡季時研究的成果，想不到這麼快就能派上用場！


感謝讀者熬過了筆者上篇發的統計癮 :P 上回提要為筆者開發了「主板熱鬧指數」，指數每曆月發表一次，其定義為：

主板熱鬧指數 X點，表示考慮歷史趨勢後， 該曆月的成交比例（每日平均成交額相對於主板平均市值） 高於歷史中所有月份的 X%。

指數依然是 0-100 為限，指數愈高代表主板交投愈熾熱，指數愈低代表主板交投愈死寂。

好了，花了這麼多力氣，好不容易才開發了一個指數，是時候檢測一下其實戰能力了。


Q1: 回答 Roy 兄的問題，大市成交量可否解決 2015 大時代的問題（即 2015 大時代高點時沸騰指數僅報 48 點相對安全的水平，但大市及後一年之內最多仍瀉 35%）？

最簡單的答案是肯定的，留意就算不開發「主板熱鬧指數」，單看大市成交比例的紅色折線，歷史中的四大飆升位分別對應 87年股災、97年亞洲金融風暴、08年金融海嘯和 15年大時代，不就已經說明了成交量何其有用嗎？

但這個推論有個問題，就是「馬後炮」！

• 第一，要知道 87、97 和 08年三次股災，伴隨的是大市估值過高（三次股災前沸騰指數也報超過 94 點）。如果時空回到 2015 大時代之前，投資者所認識的大跌市都會伴隨著「雙高」（高估值、高成交量；即高「沸指」和高「鬧指」）的出現，那大時代鬧指爆燈但沸指正常，投資者要相信哪個？

• 第二，如果我們科學數據化一點，四大飆升位也不是僅有的高位，如果出現了其他「相對的高位」，投資者又應如何理解及處理？

這個時候讓我們取出歷史上「熱鬧指數」相對的高位（95點以上），伴以沸騰指數及恆指往後的表現。留意「熱鬧指數」1996年12月以後才被定義，因此分析並未能包含 87 年股災：

筆者從以上數據的觀察：

• 過往十年一遇的兩大股災「亞洲金融風暴」和「金融海嘯」，大市均持續數個月熾熱（見表中橙黃色部份），而且兩次的最高點（表中綠色）均出現在交投熾熱期間，即觀察大市成交量或「主板熱鬧指數」應能給予投資者足夠時間逃生。
• 其餘交投熾熱的月份為「突強」的月份，熱鬧指數從較低的水平飆高一個月後便回落。從上表可見，這些月份的表現大多與其恆指沸騰指數相符，即「主板熱鬧指數」身處高位這個事實並沒有提供額外的價值。
• 大時代於 2015年 4月的成交額突強屬於後者（表中藍色），所以就算其時熱鬧指數已經誕生，也不一定能協助投資者逃過一劫。
• 值得留意的是亞洲金融風暴後的 1998 年8月，其時沸騰指數只報 7 點未滿而熱鬧指數高踞 98 點以上，結果一年後恆生指數回升接近一倍！事後孔明原來當時是暑假大減價，投資者都在掃平貨，可見成交熾熱過後不一定是股災，必須配合當時的大市估值。

小結：只能夠說，現在經過大時代一役的我們，經一事長一智，對於突如其來暴升的成交額要注意一下；但對於連續數月的股市熾熱，依歷史兩次實測，似乎是音樂椅遊戲快要完結的時候，還是在別人勁歌熱舞時悄悄走到逃生口吧。


Q2:  反過來說，當市況死寂的時候，後市又會如何？

這回筆者抽取歷史上「熱鬧指數」相對的低位（15點以下），並將這些月份的沸騰指數由低至高排列：

筆者在市況死寂時的觀察：

• 最明顯的觀察，就是大市在死寂時幾乎沒有大調整的風險。根據歷史數據，當「大市熱鬧指數」在 15 點以下，以月末點數計，其後 12 個月並沒有出現 25% 以上的調整（其實 20 點以下也沒有發生過）。最差的一次調整也不足 20%，而且該次的沸騰指數也達到建議「沽貨」的 80.18。
• 在市況死寂的時候入市，後市的表現往往比歷史平均理想。從上表可見，交投死寂月份恆指一年後的平均表現，竟是大市平均的 2.5 倍！上表淺綠色正表示回報優於大市平均的情況，可謂比比皆是！最佳表現平均也許與大市同步，但最差表現平均只有 -4%。換句話說，交投死寂過後往往是升市，是防守性相對較強的入市時刻。
• 當然當中一部份原因是市況死寂多數也是股市相對低位的時候，這單純根據沸騰指數入市也可以有不錯的表現；但筆者特別留意到當沸指在「等待」（40-80 點）水平時，如果大市交投死寂，歷史數據顯示後市往往有不錯的表現。即是說，如果歷史是會重演的話，當交投死寂的時候，運用沸騰指數時可以冒險一點，即使沸指在 60 點左右也許仍然是不錯的「吸納」水平。

小結：這也許是另類的「藍海戰術」，當人人都對股票沒有興趣的時候密密收集，只要大市價格大致合理，平均回報會較佳，防守性也較強。


Q3: 「主板熱鬧指數」還有甚麼觀察，以及使用上要注意的地方？

從下圖可見，「主板熱鬧指數」單獨使用時，其測市的效能當屬一般。除了上文已經探討過的兩個極端，即死寂的 10 點以下，以及熾熱的 95 點以上，基本上未能為後市提供方向。

（圖中橫軸以 5 點為一單位，例如「5」代表主板熱鬧指數在 5-9.99 之間；注意指數實際上從未在 5 點以下）

但交投量高，往往意味價格的波動較大。為了測試這一點，我們改為計算往後 12 個月恆指月回報的變異數（Variance）再取平均。結果趨勢十分明顯，說明「主板熱鬧指數」主要是用來預測後市的波動性的。一般來說，大市交投愈熱鬧，後市便愈波動，一般認為風險便較高，至少傳統財務學便是以此變異數（或標準差，Standard Deviation，即變異數的平方根）定義回報的風險。

而如果我們將風險定義為後市出現調整的機率，亦可得出類似的結論：

如「沸騰指數」一樣，筆者先將「熱鬧指數」以其後市波動性和後市出現調整的機會率，做了 5 個階段以便往後分析：

• 0-15點：死寂，人人都對股票沒有興趣，也許是海藍戰術密密收集的時候。
• 15-60點：一般，市況交投正常，後市調整機會相對平均值較低。
• 60-80點：活躍，股市開始暢旺，後市調整機會相對平均值較高。
• 80-95點：熱鬧，大市氣氛熱烈，後市調整機會要比平均值高出接近一倍。
• 95-100點：熾熱，突然飆升的話要多加留意，連續數月熾熱更應考慮逃生，除非大市本身已經低無可低。

筆者隨即心想，波動性較高，意味升市時升得更牛，跌市時跌得更熊，上落市也更波動。如果推論正確，那「主板熱鬧指數」在愈高的水平時，理論上沸騰指數之預測市能力使愈清晰。於是筆者做了一連串將兩個指數 Cross-over 的分析，主要結果在以下矩陣表示。雖然在熱鬧和熾熱階段，沸指高低時顏色好像鮮明了；不過坦白說，效果並沒有筆者當初想的那樣清晰，畢竟只有 240 個數據點而矩陣有 25 個分析點。

實測上，筆者曾經嘗試以類似上表的結論，更新建基於「恆指沸騰指數」的自動交易系統，以歷史數據測試可再度提升年回報達 2% 以上（即比「平均成本法」超 4% 以上），但筆者感覺如此高表現不太合理，應是過度套入（Over-fitting）的結果。以歷史數據回測歷史回報，其實某程度上是自欺欺人；要永遠記住，過往回報並不代表將來表現，我們開發的各項指數，均只是參考過往的數據和表現，為未來把脈而已。


主結論

「主板熱鬧指數」主要是用來預測後市的波動性，實際應用時應該作為使用「沸騰指數」時的輔助參考，當中在市況死寂或熾熱時或可改變「沸騰指數」各投資提示的參考區間。但參考歸參考，世上並沒有 once-and-for-all 的發達程式，但求在未知的未來能參考過去，提供一成功率較高而風險較低的的交易方法而已。

通過筆者一系列的計算和探索，筆者認為成果不僅僅是以上的數個結論，而是對恆指過往 2、30 年的變化有一個概括的感覺。專家們都說投資是一門藝術而非絕對的科學，而學習藝術，也許就是追求這種藝術的感覺吧。



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